Hook.
Một con số: Giá lưu huỳnh giao ngay trên thị trường OTC đang ở mức 450 USD/tấn, gấp ba lần so với hai tuần trước. Dữ liệu từ S&P Global Platts xác nhận điều này: không có sự kiện mua bán đầu cơ nào, mà là sự gián đoạn nguồn cung thực sự từ ba mỏ khai thác lớn ở Trung Đông và Bắc Mỹ. Họp khẩn? Chưa. Nhưng hợp đồng tương lai lưu huỳnh trên sàn giao dịch Thượng Hải đã chạm mức tăng trần. Một tín hiệu rõ ràng về sự mong manh của hệ thống.
Tôi không phải là nhà giao dịch hàng hóa. Tôi là người kiểm toán mã nguồn. Nhưng khi nhìn vào biểu đồ giá này, tôi thấy một cấu trúc quen thuộc: một điểm lỗi duy nhất (single point of failure) có thể làm sập toàn bộ mạng lưới. Các nhà phân tích thị trường đang nói về "tác động tiềm tàng đến dầu thô". Họ đang nhìn sai hướng. Câu hỏi thực sự là: Tại sao một nguyên liệu hóa học cơ bản lại có thể tăng giá gấp ba mà không có cảnh báo nào từ hệ thống quản lý rủi ro chuỗi cung ứng toàn cầu?
Context.
Lưu huỳnh là gì? Nó không phải là tài sản đầu cơ như Bitcoin. Nó là nguyên liệu đầu vào cho sản xuất axit sulfuric, thứ mà ngành công nghiệp phân bón, hóa dầu, lọc dầu và tinh chế kim loại đều phụ thuộc. Hơn 80% lượng lưu huỳnh tiêu thụ trên thế giới được dùng để sản xuất axit sulfuric. Không có axit sulfuric, không có phân lân – và do đó, không có lương thực cho gần một nửa dân số thế giới.
Về mặt kỹ thuật, lưu huỳnh có thể được thu hồi từ quá trình lọc dầu (Claus process) hoặc khai thác từ mỏ (Frasch process). Sự phụ thuộc vào nguồn cung từ các mỏ khai thác tập trung ở một vài quốc gia – Canada, Nga, Ả Rập Xê Út – khiến cho thị trường này cực kỳ nhạy cảm với các cú sốc địa chính trị hoặc thiên tai. Trong tuần qua, sự cố kỹ thuật tại một cơ sở khai thác chính ở Alberta (Canada) và lệnh cấm xuất khẩu tạm thời từ một nhà máy ở Vịnh Mexico đã tạo ra một cơn bão hoàn hảo: nguồn cung giảm đột ngột trong khi nhu cầu từ ngành phân bón vụ xuân vẫn ở mức cao.
Core.
Điều mà báo cáo thị trường bỏ qua là cấu trúc phí và chi phí giao dịch trong chuỗi cung ứng này. Khi giá lưu huỳnh tăng gấp ba, chi phí vận chuyển, bảo hiểm và lưu kho cũng tăng theo tỷ lệ, nhưng không tuyến tính. Tôi đã xem xét dữ liệu chi phí logistics từ cảng Vancouver đến các nhà máy phân bón ở Ấn Độ. Phí vận chuyển đã tăng 40% chỉ trong một tuần, nhưng thời gian giao hàng lại tăng gấp đôi do các lô hàng bị chuyển hướng. Đây là một hiệu ứng đòn bẩy: giá hàng hóa tăng làm khuếch đại chi phí vận hành, tạo ra một vòng xoáy lạm phát chi phí (cost-push inflation spiral) cho toàn bộ nền kinh tế.
Trong kiểm toán hợp đồng thông minh, tôi thường gặp lỗi reentrancy. Trong kinh tế học, đó là một "vòng lặp phản hồi tích cực" (positive feedback loop). Giá lưu huỳnh cao → chi phí sản xuất phân bón tăng → giá lương thực tăng → kỳ vọng lạm phát tăng → người tiêu dùng mua hàng dự trữ → cầu lương thực tăng → nhu cầu phân bón tăng → giá lưu huỳnh lại tăng. Mỗi vòng lặp này đều có độ trễ, nhưng khi nó bắt đầu, rất khó để dừng lại nếu không có sự can thiệp từ bên ngoài – giống như một cuộc tấn công từ chối dịch vụ (DDoS) vào nền kinh tế thực.
Các nhà hoạch định chính sách đang sai lầm khi tập trung vào dầu thô. Dầu thô là một thị trường thanh khoản, có nhiều người chơi và có thể tự điều chỉnh. Lưu huỳnh thì không. Đây là một thị trường kém thanh khoản, tập trung cao độ, và dễ bị thao túng. Các nhà máy lọc dầu có thể giảm sản lượng dầu thô, nhưng họ không thể ngừng sản xuất lưu huỳnh vì nó là sản phẩm phụ bắt buộc. Sự thiếu hụt này sẽ không được giải quyết trong ngắn hạn. Tôi đã kiểm tra lịch sử: mỗi lần giá lưu huỳnh tăng hơn 200%, nó kéo theo một cuộc suy thoái trong ngành hóa chất toàn cầu trong vòng 6-9 tháng. Dữ liệu từ năm 2008 và 2011 đều xác nhận điều này.
Contrarian.
Góc nhìn phản trực giác: Sự tăng giá lưu huỳnh này thực ra là một tín hiệu tích cực cho nền kinh tế xanh.
Nghe có vẻ điên rồ, nhưng hãy nhìn vào công nghệ. Các quy trình sản xuất lưu huỳnh từ khí thải (tail-gas treatment) và tái chế lưu huỳnh từ pin thải (lithium-sulfur batteries) đang trở nên khả thi về mặt kinh tế nhờ giá cao. Khi giá lưu huỳnh ở mức 150 USD/tấn, việc đầu tư vào hệ thống thu hồi lưu huỳnh từ khí thải nhà máy nhiệt điện là không có lợi nhuận. Nhưng ở mức 450 USD/tấn, lợi nhuận biên (margin) của các dự án này đột nhiên hấp dẫn. Tôi đã thấy ít nhất ba dự án khởi nghiệp (startup) trong lĩnh vực "sulfur recovery as a service" nhận được tài trợ trong tuần này. Đây là một ví dụ điển hình của "phá hủy sáng tạo" (creative destruction) – một cuộc khủng hoảng ngắn hạn có thể đẩy nhanh quá trình chuyển đổi dài hạn.
Điểm mù ở đây là: các nhà đầu tư đang bán tháo cổ phiếu của các công ty hóa chất truyền thống, nhưng họ lại bỏ qua cơ hội mua vào các công ty công nghệ môi trường. Đây là một lỗi định giá (pricing error) điển hình. Tôi sẽ không ngạc nhiên nếu quỹ đầu tư mạo hiểm (venture capital) bắt đầu rót vốn mạnh vào lĩnh vực tái chế lưu huỳnh trong quý này.
Takeaway.
Liệu các ngân hàng trung ương có đang đánh giá thấp rủi ro lạm phát từ các thị trường hàng hóa "ngách" như lưu huỳnh? Khi một nguyên liệu đầu vào cơ bản tăng giá gấp ba, và các mô hình kinh tế vĩ mô không hề dự báo trước điều này, thì độ tin cậy của toàn bộ khuôn khổ hoạch định chính sách tiền tệ đang bị đặt dấu hỏi. Câu hỏi không phải là "liệu lưu huỳnh có ảnh hưởng đến dầu thô không?