Đám đông đang nói về một kỷ nguyên mới. Họ nhìn vào con số 9% và thấy sự trỗi dậy của một kẻ thách thức, một người hùng của sự phi tập trung hóa. Nhưng tôi, sau 23 năm quan sát ngành này, chỉ mỉm cười. Bởi vì bài học đầu tiên: khi tất cả đều nói 'lần này thì khác', hãy chuẩn bị cho một kết thúc giống hệt. Câu chuyện về Hyperliquid và cú nhảy vọt lên 9% thị phần hợp đồng vĩnh viễn (perp) không chỉ là một cột mốc – nó là một bài kiểm tra về khả năng phục hồi của câu chuyện, về sự khác biệt giữa một câu chuyện được viết tốt và một câu chuyện chỉ được tô vẽ.
Sự kiện: Hyperliquid đạt 9% thị phần hợp đồng vĩnh viễn. Đây là một con số ấn tượng, được trích dẫn rộng rãi mà không có nguồn cụ thể. Nhưng hãy đặt nó trong bối cảnh. Năm 2020, dYdX từng thống trị DeFi perp, nhưng rồi mất dần thị phần vào tay các sàn CEX lai như Binance và Bybit. Vào thời điểm đó, câu chuyện là “DeFi không thể xử lý khối lượng giao dịch tốc độ cao”. Hyperliquid đã thay đổi điều đó bằng cách xây dựng một layer 1 chuyên dụng, một ứng dụng chain, hứa hẹn hiệu suất ngang hàng với CEX. 9% đó là minh chứng cho một sản phẩm thực sự hoạt động. Dựa trên kinh nghiệm audit của tôi, việc đạt được tỷ lệ này đòi hỏi một cơ sở hạ tầng công nghệ vững chắc, khả năng xử lý lệnh nhanh và trải nghiệm người dùng mượt mà. Nhưng câu hỏi đặt ra là: liệu 9% này đến từ đâu? Nó đến từ sự dịch chuyển hữu cơ của những người dùng tìm kiếm sự phi tập trung, hay từ một chương trình khuyến khích tạm thời, một vòng tuần hoàn thanh khoản mà tôi đã thấy hàng trăm lần?
Phần cốt lõi của câu chuyện nằm ở cơ chế và tâm lý đám đông. Khi một giao thức DeFi tăng trưởng nhanh chóng, tôi luôn tìm đến câu hỏi: động lực nào đang thúc đẩy? Trong trường hợp của Hyperliquid, tôi tin rằng sự tăng trưởng này không chỉ dựa trên công nghệ. Nó được thúc đẩy bởi một câu chuyện mạnh mẽ: “DeFi perp cuối cùng cũng có thể cạnh tranh với CEX”. Câu chuyện này đáp ứng một nhu cầu tâm lý sâu sắc trong cộng đồng crypto – mong muốn thoát khỏi sự kiểm soát của các thực thể tập trung, sự khao khát về một thị trường tự do thực sự. Dữ liệu on-chain thường đi trước tâm lý, nhưng tâm lý cũng có thể tự tạo ra dữ liệu của nó. Sau sự sụp đổ của FTX, nỗi đau đó vẫn còn đó. Mọi người muốn tin rằng một giải pháp thay thế an toàn, phi tập trung đang tồn tại. Hyperliquid đã khéo léo kết nối với nỗi đau đó.
Tuy nhiên, góc nhìn phản trực giác của tôi là: 9% này có thể không bền vững. Hãy nhìn vào lịch sử các giao thức DeFi. Năm 2021, PancakeSwap từng chiếm thị phần lớn trên BSC nhờ khuyến khích, nhưng khi phần thưởng giảm, người dùng rời đi. Thị phần nếu được “mua” bằng các ưu đãi sẽ nhanh chóng biến mất khi ưu đãi đó ngừng. Tôi không có dữ liệu về tỷ lệ doanh thu thực của Hyperliquid so với chi phí khuyến khích, nhưng từ kinh nghiệm, tôi biết rằng hầu hết các giao thức đều phải vật lộn với bài toán này. Bài học đầu tiên: khi tất cả đều nói 'đây là sự chuyển dịch thực sự', hãy nhìn vào các ưu đãi. Nếu ưu đãi chiếm hơn 50% khối lượng, hãy chuẩn bị cho một kết thúc giống hệt. Một điểm mù khác là sự tập trung của những người nắm giữ lớn. Liệu 9% thị phần có đến từ một vài cá voi hay market maker chứ không phải từ hàng triệu người dùng lẻ? Điều này làm cho thị trường dễ bị tổn thương bởi sự rút lui đột ngột của một số ít người chơi. Đây là lý do tại sao tôi luôn đặt câu hỏi về sự phân bổ nắm giữ trong bất kỳ phân tích nào.
Vậy, câu chuyện tiếp theo là gì? Câu chuyện về Hyperliquid đang ở giai đoạn đầu. Nó có thể tiếp tục phát triển nếu nó giải quyết được vấn đề cốt lõi: sự bền vững. Nếu nó có thể chứng minh rằng 9% thị phần đến từ doanh thu thực và sự hài lòng của người dùng lâu dài, thì nó sẽ trở thành một câu chuyện khác. Nhưng nếu nó chỉ là một vòng tuần hoàn khác, được thúc đẩy bởi sự phấn khích và mong muốn tìm kiếm một “sự thay thế FTX”, thì nó sẽ kết thúc giống hệt như những câu chuyện trước. Kết thúc của câu chuyện này không phải là một con số phần trăm, mà là câu trả lời cho câu hỏi: bạn đang đầu tư vào một sản phẩm hay một câu chuyện? Và nếu chỉ là câu chuyện, hãy chuẩn bị sẵn sàng để đọc một kết thúc giống hệt.